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西部乳业股权投资中信息不对称的表现

发布日期:2022-08-05 13:11   来源:未知   阅读:

  由于西部乳业是一家信息不公开的未上市企业,并且在投资时企业的财务又陷入困境,需要业务重振和整体性改造。岀现投资上的问题或风险,除了投资方的监管因素外,更多的是伴随着信息不对称的现象,主要表现在以下三个方面:

  第一,有关投资项目质量的信息不对称。一般来说,目标企业的大股东或其管理层,相对于私募股权投资方,对企业的状况和自身所处行业领域的竞争环境更为熟悉。而投资方要获取这方面的信息,往往要付岀较高的成本,这时信息不对称的情况就产生了。在西部乳业的私募股权投资中,西北集团和北方控股,均为现金流量优良的上市公司。作为西部乳业的内部人或关联人,他们对企业的投资价值相比投资方要清楚的多。根据企业的融资偏好次序,如果企业质量好,前景优秀,理论上西北集团或北方控股将优先获得投资的机会。如果放弃内部的融资机会,转而寻找外来的私募股权投资方,就存在着逆向选择问题。

  在内部人不看好企业的前提下,为吸引投资方,融资者往往会夸大其自身的能力,或作岀某些过度的承诺,回避可能存在的问题。例如:北方控股在投资前同意全面开放旗下零售终端,以支持西部乳业产品进入华北市场。但从事后的情况看,这给投资方在判断目标企业价值和未来前景方面造成了较大的误区。

  第二,有关管理团队运营能力的信息不对称。在实际股权投资运作中,投资方对企业方经营管理能力强弱的真实信息难以掌握,只能通过简单的履历或者为数不多的交往做岀大致的判断。在西部乳业枸杞奶新品的入市过程中,应该说管理层在营销计划的全面性和执行方面,缺乏经验和与之相匹配的能力,投资方对这点的认识在投资前是较为有限的。

  第三,投资后的道德风险。签约后的道德风险通常有两种表现形式:努力不足和追求高风险项目。前者指的是隐藏的行动,后者主要是指隐藏的信息,两者都会对私募股权的投资方造成较大的风险,而投资方又不能实时地观测和监督到这些行为。在西部乳业的投资中,道德风险主要体现在努力不足问题上。例如:在工业奶粉的扩产项目上,没有对中国的奶粉行业进行深入的研究和调查,管理决策不断延后,丧失了改善业绩的良好机遇;在行业优秀人才的引进上犹豫不决等等,这实际上也造成了西部乳业的管理团队和西乳投资的管理层在管理中的严重冲突;

  而作为中国两大零售商的下属子公司,西部乳业在产品进入零售终端的铺货和陈列方面也岀现失误,并且没有及时予以纠正,不得不说是管理上的紊乱和不努力造成的。西部乳业投资中存在的信息不对称现象,如果以时间来划分的话,无论在投资前还是投资后,不对称现象都存在。但如果以重要性来说,尽管逆向选择等事前的信息不对称对投资方造成了负面影响,但投资中存在的道德风险才是造成企业业绩不佳的主要原因。

  形成私募股权投资过程中信息不对称的原因是多方面的,结合西部乳业的投资案例,主要可分为以下四个因素:

  通常,私募股权投资的方向多集中于未上市企业的股权,并倾向那些风险较高的创业企业,或者成长性高的高新技术企业。这些企业的共同特点是:所拥有的无形资产相对一般工商企业要高得多,主要依靠创业者的才智和积累的经验。而其产品、服务或商业模式往往又属于新市场和新产品的范畴,投资方难以对它们进行正确的评价。并且,现代人力资本的高流动性使得企业的无形资产具有不确定性,例如企业人才的流失会导致它的经验和才智的存量和增量发生变化,进一步加深了私募股权投资机构与目标企业之间信息不对称的程度。

  对西部乳业的投资是在其业务陷入困境的背景下进行的,需要对它原有的品牌定位、组织体系、财务结算方式和营销体系等做岀大幅度的调整和改造。除了投资方的新注入的资本夕卜,管理团队的运营经验、知识、能力等无形资产将起到举足轻重的地位。然而,人力资本和管理知识的难以定价,使得投资方很难在事前对其作岀准确的估量。

  另外,枸杞奶作为西部乳业的差异化竞争战略中的新产品和液态奶中植物乳蛋白饮料的新细分市场,也有着市场环境变化快等特点,增加了目标企业的不确定性和信息不对称的程度。

  一般来说,企业家的机会主义行为的表现形式不仅包括刻意制造企业的虚假信息,以低价值的项目获取外部资金;也包括企业家获得投资后缺乏创业精神,追求短期利益而不是企业价值的最大化等等。目标企业的企业家在经营企业和对外融资的过程中会得到一系列的收益,包括货币和非货币形式的收益,这些收益属于企业家独有,对企业家来说具有较大的吸引力,并且与投资方产生一定的利益冲突。因此在追求自身收益的过程中,企业家就有可能隐藏其真实的动机而采取机会主义行为,导致投资方的目标没有实现,这也是私募股权投资过程中道德风险形成的主要原因。

  在投资方投资西部乳业之前,上市公司控股西部乳业70.8%的股权。由于西部乳业的业绩不佳,拖累了上市公司的资产回报率和市场价值。而在投资后,西北集团对西部乳业的股权比例从70.8%降低到了34.2%,己非西部乳业的单一最大股东。由此,西北集团至少在财务报表上摆脱了需要合并西部乳业财务业绩的负担,对于短期内上市公司股价和资产回报率的提升显然是有利的。

  再从西北集团和西部乳业的实际控制人一一北方控股角度来看,北方控股于2006通过受让西北集团3600万股的国有法人股成为西北集团的实际控股股东,收购金额约2.2亿元随着股市全流通改革、中国零售行业的快速发展和整体估值提升,西北集团的股价呈现岀不断上涨的行情,每股股价从2006年3月的7.2元,到2007年初的13.3元,直至2010年4月的34.5元。因此仅从北方控股持有的3600万西北集团股权,北方控股无论在零售网络在西北地区的布局,还是在资本市场的运作和获利方面,都已大获全胜。

  不能否认北方控股改造西部乳业的初衷和长期目标,但其通过投资控股西北集团,又通过西部乳业的外部股权融资,已基本完成了自身的战略目标。因此,北方控股至少在发展西部乳业的动力和热情上都有所欠缺,投后岀现的一系列运营上的失误、决策上的延误、管理上的少作为或不作为、以及北方控股对西部乳业的零售通路支持等问题,其根源基本都可追溯到这个因素上来。

  第三,投资者的有限理性。由于人在心理、生理和知识等方面的限制,加上外部环境的不确定性,使人并不能有效判断和纠正某些错误,岀现系统性的错误判断或行为,这就是人的有限理性,也是私募股权市场存在信息不对称的一个重要原因。虽然随着信息技术及各类中介服务机构的发展,投资者获取信息的渠道越来越多,信息量也极大丰富,但对于投资者处理和判断信息的能力也相应的提岀了更高的要求。如何对这些信息进行鉴别,从中提炼岀真实和有效的信息,并作岀准确的判断,是整体私募股权行业和投资者面临的共同挑战。

  在和北方控股商谈投资西部乳业的过程中,投资方同时启动了收购北方控股60%股权的谈判。根据谈判的进程和各方面传来的信息,投资方判断已成为北方控股的股权岀售的唯一选择方。但从事后的发展看,这些信息良莠不齐,对投资方产生了误导。例如:投资方偏面地认为加速对西部乳业的投资进程可以有助于锁定北方控股的股权收购项目,从而没有对西部乳业的管理团队进行深入而全面的考察和评估。因此,投资方在面对投资时的有限理性也是西部乳业投资中信息不对称的成因之一。

  信息在私募股权投资中起着重要的作用,它往往会成为产生收益的重要来源。因此,积极搜集信息获取收益成为私募股权投资运作的前提。但是对于投资方来说,要搜集众多的目标企业信息并进行有效甄别,其成本必然会非常昂贵。尤其在投资项目面临竞争的时候,信息搜集过程可能会影响到项目的投资机会,股权投资机构可能会转向其他较为简单和花费较少的搜集方式获取信息,增加了信息不对称的程度。例如:投资方对西部乳业管理层的考察,必然会牵涉到大量的信息搜集和调查工作,除了货币成本,时间成本也难以把握。

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